房四海：只有调结构牛市才有希望

千呼万唤中的牛市，为何迟迟不来？其根本原因是受制于当下的通胀问题以及由此引发的紧缩政策，还是由于中国经济中的结构问题没有得到彻底解决？

6月2日上午，在北京市西直门首钢大厦8层一间不到20平米的办公室里，宏源证券首席经济学家、首席金融工程师房四海给出了他的答案和解释。

必须放弃“闷骚式增长”

《投资者报》：今年前4个月，房地产开发投资同比增长高达34.3%,较1~3月加快0.2个百分点，房屋新开工面积增速也由23.4%加速至24.4%。同期，城镇固定资产投资同比增长25.4%，比1~3月份加快0.4个百分点，4月单月环比增长3.08%，，显示投资还是非常强劲，从这个角度看，所谓的宏观调控，其作用好像并不明显？

房四海：这说明，在持续的货币紧缩之后，我们国家还是在靠投资保GDP，这对中国经济来说是个负担。投资高，一方面会带动国际原材料价格上涨，一方面会挤压私人经济活力，加大物流、仓储成本，造成一个只有“铁公基”和房地产投资活跃的“闷骚式增长”。

这种“闷骚式增长”的一个特点，就是不重视农业生产，会严重影响粮食产量，推高食品价格，给治理通胀带来极大困难。中国房地产市场的过度繁荣，看似与粮食紧张无关，其实关系密切。中国不像美国，美国是现代机械化的大面积农业耕作，房价高不会造成农业萎缩、粮食紧张。而中国是小农生产体系，耕地分散，人均可耕地面积也少，吃饭问题远远没有解决。房价畸高的话，谁还有心思种庄稼，谁还拿房子做仓库？现在北京六环之内已经没有仓库了，为什么农村菜价便宜，进了北京菜价就这么高，这跟房地产泡沫推高仓储成本等等都是有关系的。

所以说，降低投资增速是必须的，不能再回到靠“铁公基”和房地产拉动增长的老路。如果“铁公基”和房地产的泡沫不破，新周期就起不来，这是历史的必然。

《投资者报》：但是，银行体系内放出的贷款之所以很多都投向了“铁公基”项目，是因为前两年“四万亿”刺激计划上马了大量基建设施，如果不继续向它们放贷，会造成很多烂尾工程，所以现在的贷款投向有一定的结构刚性，也是不得已而继续为之，否则会给银行造成太多的呆坏账。

房四海：但经济学要有“机会成本”的思维。资源是有限的，建了“铁公基”就自然限制农田水利项目的投资，房价过高就必然压制餐饮、旅游、文化休闲等各种消费需求，钱给了大企业就给不了中小企业，发展高耗能高污染的重工业就必然压制低能耗低污染的服务业。

现在的很多“铁公基”项目都是浪费的，基础设施超前了没有好处，一时用不上就会白白坏掉浪费，而且拉动就业的边际效益也是最低的。所以我同意，如果当初的“四万亿”不投资“铁公基”，而是去投资服务业，给中小企业减税、发补贴，或者发给穷人，那对拉动经济增长、带动就业的边际效果是远远大于“铁公基”的。

经济学还有一个思维，叫“沉没成本”，既然投错了那就错了，不能继续补仓，而要及时斩仓出局。就算产生烂尾工程，看似浪费可惜，但可惜就可惜了，要有割肉的勇气，钱不用在“铁公基”了，就会用在别的地方，产生更多更好的效益。

放缓“铁公基”项目，会带来一些银行不良贷款，我估计大约3000亿美元左右，这是可控的，可由中央政府、地方政府、银行三家分摊。而且通胀下来了，社会消费会起来，银行在个人金融领域，可进一步发展，弥补银行的部分损失。

现在食品价格连续6个月高速上涨，我敢说，如果食品价格真的还不能下来的话，很多重点工程都得停掉。不是我瞎讲，你看山东两个项目不就停了吗？比如津秦高铁，难道真是环保原因么，一个厅级环保部门敢叫停铁道部的重点高铁项目？

所以说，不要怕烂尾，上世纪90年代调控时，就割掉了很多烂尾，经济也没发生什么大问题。腐肉割掉了是很疼，但还会长新的，可能还长得更好。

中国需要“主动硬着陆”

《投资者报》：在经济放缓的局面下，如果割掉这些腐肉，会不会导致经济大幅减速，甚至使调控毁于一旦，直接硬着陆？

房四海：我们总是担忧硬着陆，其实硬着陆并不一定是什么坏事，可能还是一件好事。关键是我们要“主动硬着陆”，尤其要把握好着陆的时机。

现在美国经济还不太好，要是等到明、后年，当美国经济出现反转（我估计会在2013年）时，必然引发资本外逃，到那时中国经济下滑就由不得我们自己了。我们回顾一下历史，1997年东南亚发生金融危机，1998年东南亚房地产泡沫破灭。其实，房地产泡沫及相关经济危险早就显现出来了，为什么偏偏在1998年破灭呢？其中一个重要原因就是美国经济发展到1998年时非常好，引发了全球资本外逃，流向美国。所以，如果我们这次经济调整要等到美国经济真正反转，美元也真正反转时再着陆，那不仅是外国资本要流出中国到美国去，就连我们本国的资本也会外逃。到那时，房地产泡沫一破灭，那就是被动硬着陆了，就真的要出大问题了。所以，与其等到被动硬着陆，不如现在主动硬着陆，不仅可控，回旋余地也大。

至于经济减速问题，更不必过多担忧。民国以来，中国经济的最大威胁是通胀失控，而经济减速从来都不是大问题，不会出现失控情况。因为中国人重视家庭，一个人工作可以养一家子。但通胀高了就不一样，货币不仅是一般等价物，还是一种社会基准，货币稳定社会才会稳定，否则人心惶惶，觉得活不下去，影响最轻的也会抑制内需，抑制消费需求。现在我们看到的消费数据就是这样，看上去是涨的，但那是名义数据，扣除价格因素后，消费是疲软的。

所以，我们不必对经济下滑太过悲观，必须割掉腐肉改善投资，不能老做“铁公基”项目，否则我们永远都走不出这怪圈。

房价得跌50%

《投资者报》：“主动硬着陆”这个建议很有想象力，但风险也很大，成本极高，如何才能保证“主动硬着陆”是安全的，是可控的？

房四海：首先，在主动硬着陆的过程中我们要下决心调结构，而要调结构，我们就必须下决心将房地产泡沫降下来，就得对房地产下狠手，现在可以说已经到了全面清算房地产的时候了。虽然历次房地产调控都不太敢玩真的，总是中途退缩，舍不得跌，但任何政策都是有负面作用的，宏观决策要“两害相权取其轻”。你是要保证短期的虚假繁荣，还是要保证经济的可持续发展，毫无疑问当然是后者。

中央要真开始调控房地产，房价至少得跌50%。你看王石就很聪明，已经跑到哈佛读书去了。因为到时候投资重点一转向，保水利建设、保农业生产，跌起来就由不得你了。

调控房地产，经济增速短期会下滑，但要看到，菜价粮价高涨推升的高通胀和房地产泡沫导致的高房价压制了很多消费需求，房价跌下来有利于这些消费需求的释放，另外，现在我们的经济增长除了房地产和基建投资以外，缺乏增长动力，这个必须得到改变，由于太过依赖房地产和基建，使得其他方面供给严重不足，比如医院、学校供给就明显不足，上个幼儿园赞助费要交上万。所以说，房地产跌了不要紧，不做房地产，人们被压抑的旅游、休闲的消费都会上来，社会对教育、医疗的投资也会跟上，会对经济和民生有更大的帮助。

第二，要使“硬着陆”可控，就必须下大力气实现经济“创新”。只有经济创新，才能使经济保持足够的活力，才能使经济可持续发展成为可能。

此外，在“主动硬着陆”的过程中，会带来一些就业上的问题，所以必须要对中小企业进行减税，刺激中小企业的发展，它们是解决就业的主要部门。这一点，美国奥巴马政府对小企业的做法就很值得称道，对雇工50人以下的小企业给予补贴，不但不收税，还倒给补贴，因为小企业能解决很多低端就业问题。

社会危机倒逼“调结构”

《投资者报》：调结构的问题，中央都喊了十来年了，但为什么总是调不下去呢？

房四海：主要还是因为有各种利益集团的阻挠。以前，无论是房地产调控，还是高耗能高污染行业调控，基本上都半途而废，为什么呢？说白了，就是各种部门及地方政府等利益集团从中阻挠，使得调控搞不下去。

现在不同了，旱涝频发，旱涝转化一夜之间完成，原因在于水利投资跟不上，粮价也居高不下，而且还要不断创新高，弄不好会导致社会危机，而这会倒逼调结构的进程，这应该说是一个契机，必须真调结构。

你看，现在粮食连续几个月大涨，同比都是10%以上的速度增长，环比也高，如果粮食危机来了，“铁公基”项目还不能放缓吗？我觉得可以停一停了，甚至包括保障房都可以缓缓。根据一些媒体报道，现在很多保障房项目都成假的了，而年初中央政府一号文件强调的水利基础设施投资却没见到真正的推进，那如何保证农业生产？粮食问题在发达国家不是问题，它占消费比重不算太高，但在中国是个大问题，中国还有很多人吃不上饭，吃不上肉，粮食短缺会影响稳定。

所以，我估计到7月份中央开年中会议的时候，可能会采取措施真的“调结构”，重点不再是“铁公基”和保障房，重点应是水利，腾出钱和精力多搞水利设施，保农业生产，保吃饭问题。

不调结构，股市还要跌

《投资者报》：如果真调结构，这对股市会产生何种影响？

房四海：对现在的股市，我判断还得跌，短期原因是经济滞胀，经济下滑，通胀上行，滞胀不解决，股市要止跌还早得很。股市要止跌，一个是通胀要下来，但通胀要下来还早得很，拐点得明年才能出现，还有一个就是得出现真调结构的苗头。

真调结构有很多事要做：第一，最重要的就是要从凯恩斯的“需求管理”转向注重“供给管理”的奥地利学派，要“精简政府、让利于民”。其中关键就是要减税，要把政府拿走的还给民间，这样才能真正搞活中小企业，搞活消费。第二，要切实把高耗能、高污染以及“铁公基”项目降下来，投资重点要转向水利。第三，要加息，要下狠手把房地产泡沫挤掉，同时加息能公平大企业和中小企业的借贷环境。第四，要加快推进人民币国际化步伐。值得注意的是，人民币国际化的前提，是要先挤掉房地产泡沫，否则，会引致大量资本流入，进一步推高资产价格，形成更大的泡沫，结果就是重蹈日本覆辙。

中国经济必须真的要进行结构改革了，不能忽悠自己了。只有真调结构，才有利于刺激内需特别是消费，才能促使宏观经济的基本面好转，才能释放更多的经济活力，才能真正启动一轮新的经济周期，这样才会让市场看到希望，迎来上涨。

假如在7月份以后仍然没有调结构的决心，仍旧一根筋地搞基建，依赖房地产，那么股市还要继续跌，第一目标位至少得跌到2200点，第二目标位将是1300点，比2008年1600点还低。因为调结构失败，经济会二次探底，二次探底的底一定比第一次还深。第一次还有兴奋剂可打，第二次探底已经没兴奋剂可打，即便有兴奋剂可打也没人信你了，所以不调结构，股市就可能跌到1600点以下。