海通国际：国美电器买入评级 看3.34港元

国美电器(0493.HK,$2.85,买入)

我们认为，政府对家电实施补贴政策，加上家庭收入坚稳增长，将继续支持家电业的销售，并于日后为国美带来庞大商机。此外，中国将于2011年兴建1,000万户保障房，并于未来5年兴建3,600万户，此政策将于中至长期刺激家电需求的增长，并支持家电零售业蓬勃发展。在公司层面，国美在内地拥有全面的分销网路，以及新店铺模式，并按当地市场特色改造现有门店，将可让公司提升营运效益并提供增长动力。我们给予国美的目标价为3.34元，相当于预计市盈率17倍或按2010-12年每股盈利的复合年增长率30%估计的市盈增长率0.6倍。

主要因收入强劲增长及毛利率改善，国美2010年纯利按年急升39%至人民币19.62亿元。期内，该公司的收入按年增加19%至人民币510亿元，主要动力来自同店销售按年增长21.8%，较2009年的2.8%增长显着改善。透过持续改善店铺网络及改造门店，国美的整体盈利得以提升，当中包括每店铺平均销售额和每平方米平均销售额。该公司亦改造现有店铺的设计，由品牌主导改为产品主导，进一步提升顾客的购物体验。于2010年，国美对二线市场的185家门店进行升级改造。改造门店和把门店升级有助公司显着提升店铺生产力和效率。国美开设139间新店并关闭39间表现欠佳的门店，净增加数目为100间。该公司继续增加分销网络，至2010年底，其店铺总数增加至826间；63%位于一线市场，37%位于二线市场。

综合毛利率由17.3%上升至18.4%，主要因该公司规范供应商合同，改善给予供应商的回扣率，并扩大产品系列，包括利润率较高的OEM/ODM商品、配件及3C产品。国美将继续提供差异化产品，同时扩大及优化高利润率的OEM/ODM商品、小型电器及配件的产品组合，将进一步提高其毛利率。随着毛利率上升，以及经营开支对营业额比率稍微下降，该公司的经营利润率由4%上升至5.3%。

国美已采取策略，把业务重点转移至商品管理，包括就若干特殊产品签订独家代理合约。展望将来，该公司将继续扩展至5个主要地区以巩固于该等地区的地位，并于二线城市及农村地区开设店铺，逐步扩大在未开发市场的版图。国美计划于2011年再开设260-300间店铺，其中40%位于一线城市，其余60%位于二线市场，以迎合二线市场的需求。新店铺将加快国美提高在现有地区的市场占有率，并增加公司的议价能力。